【CPP114】訊：淘汰落后產能及限電措施導致紙品出現供不應求，現代版“洛陽紙貴”上演。同時，人民幣的大幅升值使得造紙業的成本出現下降，行業景氣度不斷上升，投資機會顯現。

　　淘汰產能及限電沖擊供應量

　　自工信部 5月份發文淘汰落后產能以來，各地對落后產能淘汰的力度空前之大超乎之前所有人的樂觀預期。原先我們僅假設工信部會直接淘汰在落后產能名單中的造紙產能，大約432萬噸，但5月5日，國務院發布了《關于進一步加大工作力度確保實現“十一五”節能減排目標的通知》，截止目前，全國單位國內生產總值能耗累計下降14.38%，化學需氧量排放總量下降9.66%，二氧化硫排放總量下降13.14%。但要實現“十一五”單位國內生產總值能耗降低20%左右的目標，任務還相當艱巨。因此，政府在各地對于能耗高，污染大的企業，尤其是落后產能實施了嚴格的關停政策，8月開始，各地許多并不在落后產能名單中的公司被拉閘限電，生產受到影響。所以我們根據從各地草根的調研和新聞綜述，樂觀預計今年到年底前實際關停的產能水平可能會大于工信部公布的數據。

　　如果落后產能淘汰超預期，那么我們認為價格上漲的同時，應該見到紙品產量出現一定的程度下滑，至少可以看到產量增速的下降，對比8 月份的產量數據，我們很欣喜看到產量的增長與前期相比出現了較大幅度的下滑，也表明了各地對落后產能淘汰力度是超預期的，尤其值得注意的是書寫紙產量從7 月開始出現了一定的負增長，在紙品價格穩定的大背景下，這表明至少部分產能已經離開了市場。

　　人民幣升值導致成本下降

　　外匯交易中心20日公布，美元對人民幣的中間價為6.7110，較上一交易日上漲62個基點。受到中間價走高的影響，即期市場人民幣兌美元早盤報6.7180，已連續8個交易日上漲，繼續創2005年匯改以來新高。人民幣的不斷升值也使得造紙行業受益明顯。

　　分為兩種情況對企業盈利進行測算，按照升值3%和升值5%兩種情景，并假設企業面臨的其他情況不變，如紙品價格沒有變化，其他成本，如能源和人工等沒有變動。從測算的結果看，我們認為人民幣升值對于企業毛利率貢獻較大，因此我們認為依賴國外進口原料的公司，受益將更為明顯。分紙種看，纖維原材料占比大的公司毛利率水平提升幅度更為明顯，如箱板紙和雙膠紙等。

　　紙價保持上行 公司盈利彈性大

　　從歷史上看，四季度大部分時間段紙品價格都維持上行趨勢，2007和2009年四季度紙品價格均有上漲，而2008年四季度紙價大跌是因為遭遇了金融危機。因此，我們認為大概率上看，四季度受益于旺季需求，紙品價格應有一個季節性的回暖。

　　此外，我們認為造紙屬于周期性行業，紙價的波動對于企業盈利影響頗大，根據我們向下游貿易商調研的結論看，四季度紙品價格有望上漲300元左右，如果成本大致平穩，那么300元價格的上漲將帶來企業盈利20－30%幅度的提升。以晨鳴紙業為例，目前公司有近200萬噸產品受益于產品提價，如果成本不變，年化能夠增收6億元收入，按照公司20億元的股本，除去三項費用和稅費，提升EPS在0.15元左右，2010年我們預計公司業績為0.52元，單漲價就導致企業盈利比預測增長34%。

　　最后，我們近期推薦晨鳴紙業的理由之一即是上半年投資者超配了包裝企業，低配了造紙行業，從數據看，包裝公司的用紙量均不到造紙龍頭企業的5%，但市值卻是造紙企業的近1/2，我們認為是投資者誤讀了包裝企業成長率而忽視了傳統造紙企業的價值，因此，我們認為市場一定會出現糾偏行情，造紙企業的市值水平有望提升，再次建議投資者目前積極配置造紙行業。

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